理性市場迷思 不會消失

作者:克魯曼
日期:2009/08/10 02:26

去年10月，長年對投資人保證美國金融體系安全無虞的葛林斯班宣稱，他處在「深受震撼、不敢相信」的狀態中。因為最高明、最聰明的人都向他保證，美國金融體系健全無虞，有大量風險管理與訂價制度、最睿智的數學家、金融專家、電腦與通訊科技加持，形成巨大的知識結構，不料整個巨構去年徹底崩潰。

福克斯的大作《理性市場迷思》（Myth of the Rational Market）揭開了這個巨構的建立過程，說明為什麼這麼少人願意承認這個巨構是蓋在砂上的房子。

我們還需要另一本跟金融危機有關的書嗎？要，因為這本不同。福克斯沒有追究銀行家的錯誤和胡來，而是直指揮舞效率市場假說的金融理論大旗、支持銀行家胡作非為的教授。福克斯不空談學術史，因此是希望了解這場亂象的人必讀的好書。華爾街收買效率市場理論家的理念，經常付出重金，請教授設計複雜的財務策略，結果，這些策略大大影響了這次席捲世界經濟的大災難。

通往大災難的路起點是一個大膽的構想。

1952年前，財務理論只是由一套明智的觀察和經驗法則構成，沒有基本架構。但這一年裡，芝加哥大學研究生馬克維茲把數學變數的觀念，用在風險觀念的闡述上，使財務理論得到十分明確的新光環。

馬克維茲模型告訴投資人應該做什麼，而不是預測自己實際上會做什麼，接著其他理論家根據馬克維茲模型所說投資人應該會有什麼行為為基礎，進行進一步研究，發展出在知識上十分完美、深具吸引力的資本資產訂價模型（CAPM），不但說服了商學院，也征服了華爾街，後來甚至硬化成教條。

福克斯厲害的地方是揭露學術界的社會學，指出學術生涯能否功成名就，常常要看你接受那種方法而定，支持相同方法的人會像政治活躍分子或教派成員一樣，互相聲援、打氣。主張新財務理論的人集結的速度特別快，很快的，數理CAPM就成了唯我獨尊。

CAPM是以效率市場假說為基礎，就是投資人會根據所有已知資訊，做出最適當的投資，「因此實際市場價格是最接近真值的估計值」。同時實際資料顯示金融市場確實有效率，或近乎有效率。但既然市場的一切都正確無誤，為什麼還需要財務學教授呢？

事實上，華爾街熱中於聘請財務學界的「火箭科學家」，布雷克和修爾解決了選擇權訂價問題後，更是如此。於是華爾街的雄厚資本和和學界結合，諾貝爾經濟學獎得主的財務學大師紛紛下海，他們經營的長期資本管理公司最後內爆，差一點拖垮全球經濟。

理性市場雖然大行其道，還是遭到批判，席勒和桑莫斯是兩個著名的例子，但理性市場假說的範圍和規模太大，太多人把自己的事業生涯投入這個陣營，結果所有挑戰總是可以輕鬆應付。

當然總是有聰明人不理會當前流行的教條，摩里斯的大作「西方三聖」（Sages）中的索羅斯、巴菲特和伏克爾就是這種人。摩里斯沒有多談經濟理論，而是努力描述三位天才的個人事跡，其中自有教訓可以體會。

這兩本書基本上都認為：這次危機會使金融市場不再抱持樂觀看法。我覺得作者的看法可能不正確。

福克斯指出，金融市場完美的信念，經歷1987年股市大崩盤和網路泡沫破滅，仍然屹立不搖，最近的慘禍又有什麼不同？此外，華爾街深愛能夠向傻瓜投資人推銷、看來聰明又複雜策略，長期資本管理公司的慘劇沒有減損他們對這種策略的胃口，這次又會有什麼不同？

我的看法是理性市場迷思相當美好、能夠讓人安心，最重要的是，會帶來滾滾財源，不會這麼快就離開我們的。