投資分析與投資操作的比較研究

一、問題的提出

證券期貨投資行業，可分為兩大部分：一部分為投資本業；另一部分為投資服務業。投資本業的主要經營目標在於使投資本金通過金融交易增值。從社會職業上看，投資本業主要包括個人投資者和機構投資者。投資服務業的主要經營目標為滿足各種投資者在決策過程中的派生需求，其社會職能的體現者主要表現為：政府相關管理部門及行業相關管理部門，證券期貨經紀機構，各類投資諮詢服務機構、資訊傳送服務公司以及培訓和教育機構等。前述投資本業的精英人士主要為投資家或交易師，投資服務業的精英人士主要為市場分析師。在我國證券市場中，前者的代表人物是基金經理、機構投資者等，後者的代表人物即是為市場所熟知的股評家。

證券期貨市場的投資活動大體上可分為兩個層面，一是對投資物件的分析活動，二是為實現預期投資收益的操作活動。投資分析是為進行一輪完整投資運作的研判活動，並且可能不同程度地貫穿於投資運作的整個過程；投資操作是實現投資收益的具體實踐過程。目前，國內證券期貨市場的眾多書籍和媒體文章中論及分析的多，涉及操作的少。由於證券期貨市場中的任何投資活動都是以追求盈利最大化為最終目的，而盈虧與否、盈利程度如何都要落實到具體的每一步操作之中，且具體操作涉及的內容並不比分析簡單，因而操作本身的重要性決不亞於分析的重要性。但傳媒宣傳和市場研究都對投資分析偏愛有加，令許多市場人士錯誤地認為投資分析就是實現投資收益最大化的核心工作，部分機構投資者也有類似的強烈傾向，因而對兩者進行比較研究也就十分必要了。

對投資分析和投資操作進行比較研究，有必要對兩概念作一準確的界定，明確各自的內涵和外延。正如許多使用頻繁的辭彙具備了約定俗成的含義而無一"標準"的定義，筆者也未能找到"投資分析"和"投資操作"的統一、標準的定義。為便於比較，本文對該兩概念僅作一並非十分嚴格的限定性的規定。首先，本文所討論的"投資分析"和"投資操作"主要限於證券期貨二級市場；其次，"投資分析"是指投資者針對投資對象，依靠某種或某幾種市場理論或方法（如技術分析法、基本分析法），對投資物件的現存狀態、未來走向等進行評估、判斷、預期等一系列研究活動。"投資操作"是指投資者在某種投資理論或方法的支援和指導下，實施投資活動獲取投資收益的具體過程。目前較成熟的投資分析理論大體有基礎分析流派、技術分析流派、學術分析流派、心理分析流派四大流派。投資操作的理論、方法則更加豐富多樣。

國內外目前比較成熟的投資方式大體上分為兩類，一類是以價值學派為代表的價值型投資方式，其投資戰略實施過程的主要特徵是發現並選擇價值被低估的投資對象，投資於該類對象後長期持有。由於此類方式不關心投資物件價格的市場波動，所關注的主要是投資對象長期穩定的因業績增長或價值回歸帶來的權益增長，其投資收益主要取決於對價值被低估的投資對象的正確選擇和持有的時限，因而從操作角度來看，可稱之為長期持有型。另一類即是以獲取投資對象波段價差，追逐市場熱點為特徵的投資方式。此類方式雖然也部分地關心投資物件的內在價值，但更主要的還是關心投資對象階段性的投資機會，其投資收益主要取決於對投資時機的選擇、把握，因而可稱之為時機抉擇型。由於長期持有型的分析重心在於對投資物件的篩選，其投資操作相對簡單，因而分析與操作並不具備等同的地位，研究兩者的意義不大。相反，時機抉擇型不可避免地必須面對市場高度的波動性和隨機性，投資收益的高低不僅取決於分析，而且還更多地取決於操作，操作的重要性被凸顯了出來，因此本文主要以時機抉擇型為對象，來進行投資分析和投資操作的比較。

正確的分析方法和正確的投資方法不是惟一的，但正確的思維方法卻是惟一的。本文在對投資分析與投資操作進行對比論述時，較多地以投資家和分析師的決策特徵作為研究物件，其主要目的是為了避免因投資分析和投資操作在理論和方法上的多樣性而導致對具體理論和方法過多的關注，進而著重強調投資決策所包含之基本要素及基本步驟

二、投資分析與投資操作的比較

（一）證券期貨市場的內在要求和價格外在特徵的簡要論述

1．證券期貨市場的價格流動性和波動性外在特徵

證券期貨市場的大多數投資對象，從其價格運行的表面現象來看，有兩個顯著的特徵（當然還有其他特徵），一是流動性，二是波動性。市場流動性是指在每一特定時間及相應價格上成交的難易程度，高度流動性即是指在市場流動力低谷區間仍然不存在流通障礙的變現能力，成交非常便捷容易。成交意味著什麼？成交意味著買賣雙方形成了完全相反的價值判斷。因此成交越容易越密集，則流動性越高，買賣雙方完全相反的價值判斷的對立程度也就越高，因而價值判斷越難。市場波動性是指在每一特定時間價格所具有的動盪跳躍特徵。

2．證券期貨市場的價格高度隨機性外在特徵

多年來，西方發達國家以大量精密的數學手段反復檢測了股票期貨價格的波動特點，以無可辯駁的證據證明價格波動具有高度的隨機性特徵。高度隨機性並非完全隨機性，在價格波動高度隨機性的表面下面，仍然隱藏著不少的規律性特點，只不過要辯識出在較長時段內都具有穩定的操作價值的規律性特點是非常困難的。

價格波動的隨機性和規律性的關係問題，既是一個關乎具體操作績效的投資實踐層面上的問題，又是一個與投資策略、投資哲理相關聯的理論層面上的問題。現代投資理論界、實務界及各種分析流派對價格波動存在隨機性這一認識是一致的，區別在於對隨機性程度的不同理解，在於對隨機性和規律性相互之間關係的不同認識。

由於投資人對證券期貨市場的認識能力在不斷提高，對價格波動規律的甄別、提取能力與早期的市場已不可同日而語，市場為了維護自身的生存，價格波動的隨機性程度也在與日俱增，所以現代證券期貨市場越來越呈現出高度的隨機性特徵。最具代表性的就是市場"騙線"現象的發生已十分頻繁。

對於隨機性與規律性相互之間的關係問題，20世紀80年代以前的分析家和投資人傾向於認為，隨機性與規律性之間是斷裂的，相互之間沒有依存關係。只要剔除了價格的隨機現象，剩下的就是價格的波動規律。傳統技術分析中的均線理論就是這一認識的代表作。

現代分析科學揭示出：價格是在表像無規則運動下的決定性無序，是表像隨機性、無規律中內含有序，無序中產生組織，產生規律。價格波動高度隨機性是價格波動規律性成立和存在的前提基礎，價格通過大量的高度隨機性的遊蕩和無序波動自動地產生出組織，產生出有序，從而呈現出規律。一個層次上的價格波動規律在更高的層次上觀察又是一種無序的、並不恒定的有序，規律的體現方式是隨機的，通過這種方式，又在更高的層次上產生出新的有序、新的規律。這種規律性很容易使人想像正弦波那樣的有序運動，在波峰和波谷，價格的未來方向被明確地指了出來--這是一種錯誤的理解。上述現代分析科學揭示出的隨機性與規律性的關係，主要是指：規律性方面只部分地含有價格未來走勢方向上的資訊，規律性中的大部分揭示的卻是價格波動的結構性特徵。

如上所述，價格波動具有高度的隨機性特徵，那麼這種高度隨機性對投資人究竟意味著什麼？價格的高度隨機性不僅意味著任何投資人從局部而言從短期而言都有可能獲利，但更重要的是意味著任何投資人從全局而言從長期而言獲勝的概率非常之低。因此，投資人若希望在證券期貨市場中能長期穩定地獲勝，必須成功地解決如何在高度隨機性的價格波動中尋找到非隨機性，也即規律性部分，及其適用層次的問題。同時還必須解決價格波動不同層次的隨機性部分對投資決策的負面影響的問題。【

3．證券期貨市場的"負和博奕"的內在要求

證券期貨市場的投資交易，是一個連續的"負和博奕"的過程，即投資交易的虧損方不但要輸給盈利一方，而且雙方都要交納交易過程的各種費用。所以不但在投資本業中贏家的從業人員是靠投資輸家來養活的，同時投資服務業的從業人員，從根本上也要由輸家來供養。如果虧損方要養活包括自己在內的所有投資從業人員，那麼輸家不但從數量上還是資金量上都要遠遠超過贏家，才能維持證券和期貨市場自身的延續和生存。由此可以推論，市場的主要運動方向，一定是大多數投資人心理上最難以承受的方向，也一定是最出乎大多數投資人意料的方向。市場一定會用一切方法來證明大多數投資者和大多數資金投向在大多數時候都是錯誤的，市場自身生存的前提條件之一就是大多數投資決策的錯誤。這個"一切方法"就是西方經濟理論中所謂的"看不見的手"，就是中國證券市場中所謂的"超級主力"。

由於任何投資盈利都來源於價格沿投資方向正向的移動，任何投資虧損都產生於價格沿投資方向反向的移動，所以投資人很自然地就會對價格移動方向最為關注，研判價格趨勢也就天然地成了投資人進行分析活動的首要功課。目前大多數投資技巧類書籍闡述的主要是以趨勢研判為重點的各種分析方法，也在相當程度上強化了投資人的"方向"意識、"趨勢"意識。由於參與市場的人數、資金、方法等的大多數代表了錯誤投向的市場內在要求，以方向或趨勢確認為研判重點的大多數人的習慣行為必然是低效的。

進一步的推論如下：

推論一：市場會用一切方法證明流行的觀點是錯誤的。

推論二：市場會用一切方法證明流行的操作方法是錯誤的。

推論三：由以供求關係的基本原理為基礎的傳統經濟理論發展起來的基本分析方法的流行運用方式，在證券期貨市場中是低效的。

推論四：傳統技術分析方法的流行運用方式在證券期貨市場中是低效的。

4．"負和博奕"的內在要求在價格波動上的體現

市場"負和博奕"的性質在價格波動特徵上有充分的體現。以道氏理論為例，道氏理論將價格波動分三個級別：主要（原始）趨勢、次級（逆向、反復）趨勢、日常（短期）波動。撇開道氏理論的具體實踐問題，結合上文論述，可以進一步推斷：主要趨勢是證券期貨市場投資人獲利的主要基礎，次級趨勢和日常波動則是證券期貨市場存在及正常運轉的基礎。次級趨勢的主要市場功能是隱蔽主要趨勢，使市場走向的真正意圖不被大多數人所覺察，並使大多數人在大多數時候被次級趨勢所誤導，從而作出錯誤的決策。日常波動的主要市場功能是使操作盈利看起來很容易，以誘使一批又一批的投資人不斷為市場注入資金，從而保證市場的延續和長盛不衰。次級移動和日常波動具體來說，就是以大量的市場假像的方式使投資人錯誤地進場，同時在投資人正確進場後使投資人錯誤地離場。次級趨勢隱蔽主要趨勢及日常波動誘資入市的市場功能，從根本上保證了只有少數人成為贏家，最終使以"負和博奕"為特徵的投資遊戲規則得以維護。

因而，綜合上述各方面，證券期貨市場高度波動性、高度隨機性的外在價格特徵，以及"負和博奕"的市場內在要求這一本質屬性，決定了從全局和長期而言，證券期貨市場的投資對象價值判斷難、獲勝概率低，因而操作難度非常高；決定了證券期貨市場決不可能是一個簡單的投資對象。在價值判斷和操作實施這兩個對投資收益命運攸關的關鍵環節上均屬高難度，對投資者（尤其是投資家和機構投資者、知名分析師）而言，建立並鞏固嚴肅科學的思維方式和投資模式就顯得十分緊迫而重要。

（二）投資分析與投資操作在媒體和書籍中的關注程度比較

針對證券期貨投資領域，專業報刊雜誌、綜合性報刊的專欄、金融類網站等媒體竭力對市場作全方位的報導。任何一位元讀者稍微留心都會發現，各類媒體對市場現象進行分析的文章頗為繁多，但針對具體投資品種中的十分具體的操作卻佔據了較小的篇幅。且不說眾多分析文章的"水分"有多大，文章中"猜測"的成分有多少，單就分析和操作所占篇幅的懸殊比例就可發現，"操作"是不好寫的，越具體的操作建議出錯的可能性越大，作者所冒的風險也越高。在此類媒體中，從方法論的高度探究操作理論及其方法應用的專題文章就更為少見。國內目前的圖書市場中，與證券期貨市場有關的書籍也以介紹、論述分析方法或分析技術的為大多數，研究操作理論及方法的占少數。而且這兩類書籍大都為市場分析師所著。這是一個值得留意的現象。合理的解釋是，在通訊高度發達的今天，操作體系或某種操作方法很難獲得知識產權保護，有效的方法一旦廣為流傳並被眾多人使用，其可靠性便迅速降低（市場本身要以戰勝成為主流的參與力量來保證自身的存在和延續），當然這也與成功的操作者對自己的方法秘而不宣的保守心態有關。

上述媒體和圖書市場的現象留給我們的問題是，一方面，在操作理論和具體方法這一直接與投資收益命運攸關的問題上，可供學習研究的太少；另一方面以分析為論述物件的又太多。其效果是把廣大市場參與者的目光更多地吸引到了分析上，使大家錯誤地認為投資分析就是投資活動的全部，錯誤地認為投資分析就是投資活動的核心。

（三）投資分析與投資操作的關聯性

針對投資分析與投資操作，由於證券期貨市場中投資活動的高風險性和操作者無法根本回避對資金盈虧擔憂的心理壓力因素的客觀存在，投資者是不可能在沒有任何心理支持因素存在的前題下進行操作的。投資者賴以操作的"投資理論或方法"目前主要集中在流行的基本分析方法和技術分析方法領域。

投資者所用方法在很高的水準上體現了對其的信賴程度，好比是投資者在投機市場上生存的心理層面的"信仰體系"。不難發現，不同的投資者由於經驗、學識、背景、心理素質等的差異，操作時傾向於選擇自己"信得過"的不同方法或體系作為操作根據。若投資者並沒有在什麼具體投資理論或方法的支持下而進行操作，其實仍然有"信仰"問題。比如以消息為進場、出場操作依據的，其"信仰"在於對所獲取消息的真實性和準確性深信不疑；以"感覺"、"盤感"為操作依據的是對自己的經驗、超越分析之外的對盤面的綜合感受能力深具信心；甚至初入市者其操作的心理依據仍然在於或對朋友或對股評家的建議滿懷信心。

因此，分析更多地牽涉了分析者本人所使用的方法，分析結果的成功與否更多地取決於分析者所用方法本身的可靠程度和對該方法的使用能力。雖然在實踐層面上的操作中，操作者的分析活動不可避免地貫穿了操作的整個過程，但迫使操作者真正下達指令從而完成操作動作，並在一定時期內形成該操作者具有統計意義的操作特點的背後，仍然凸顯著操作者進行決策的信心源泉，也即"信仰體系"。該"信仰體系"一頭來源於分析方法，一頭成了決策的心理依據。

（四）分析師與投資家作決策的心理壓力比較

如上文所述，投資服務業的精英人士是市場分析師，投資本業的精英人士是投資家。比較兩者看待市場的角度，將有助於研究分析和操作在實踐意義上的異同。不言而喻，分析師與投資家面對市場作出判斷、決策時心理壓力是顯著不同的。分析師面臨的最大壓力就是說錯了，有損市場形象，面臨的最大風險便是"觀點止損"，更有些分析師在對市場進行預測時不把觀點亮明，或僅對市場現狀進行描述，"打死也不說"後市會怎麼走，為自己留下了退路，心理壓力更輕。

投資家和眾多投資者面對的則是資金或盈或虧的直接壓力，操作者不僅不可能根本回避和隨意"減輕"這樣的壓力，甚至許多操作者反而容易把這種壓力放大，扭曲了正常的操作。

強勁趨勢行情的初中期小贏即跑是操作者無法承受浮盈可能縮水甚至變虧的壓力，虧損時無法執行止損計畫是無法承受帳面虧損變為實際虧損的壓力。投資家在進場操作正確時，同樣面對著如何選取出場時機以實現獲利最大化的風險和決策壓力。換言之，操作者不僅面臨著判斷錯誤、操作失誤的心理壓力，同時也面臨著判斷正確、操作正確的心理壓力。而分析師在判斷正確時，其心理壓力是絕不存在的。

大多數投資人對市場真實的看法，和真正的市場是不同的。在通過實際操作和真實市場進行"對話"的過程中，致命的問題在於投資人的"信仰體系"，與真實的市場是否能有效地吻合。絕大多數投資人總是被錯誤的信仰體系所扭曲和誤導，而這種信仰是從孩童時代養成的，並在成長的過程中被強化後形成了力量強大的慣性思維習慣。比如當今科技的高度發達和科技對人們生活的巨大影響，極易使人們對科技進步的鼻祖牛頓理論所體現出的簡潔方程和線性思維的合理性深信不疑，在面對金融市場時也極易自然而然地延用這樣的思維定勢，比如以RSI為代表的許多指標就是這種思維方式"傑作"。

真實市場的非線性性質和擊敗參與市場的任何主流思維方式的能力，令投資人不但要竭力修正自身的信仰體系以接近市場真實，甚至還要求投資人無條件地放棄根深蒂固、與生俱來的一些思維習慣，這是十分艱難的。

分析師或股評家在對市場進行評析時，必須尊重受眾的理解能力和思維習慣，因而傾向於以在社會生活位居主流的線性思維方式來思考和決策。而投資家在思維方式上比分析師更有條件保持獨立性，但由於投資家要在長期的投資生涯中始終堅持少數派立場，所以可能會產生一些成功投資家經常感受到的"孤獨感"。這種"孤獨感"對投資家而言會造成相當大的心理壓力，因而具有相當大的破壞力，投資家必須以有效的措施來抗禦這種心理壓力。

（五）分析師與投資家對市場態勢的研判偏向比較

市場態勢是比市場趨勢更寬泛的一個概念。市場趨勢指的是市場在方向上的延續傾向，市場趨勢通常有三種形式：上漲趨勢、下跌趨勢、橫向整理趨勢。市場態勢指的是市場趨勢特徵和狀態（均衡或失衡狀態、強或弱狀態）特徵的綜合。由於市場態勢在市場的方向上、強弱程度上、均衡或失衡狀態等方面都予以關注，所以通常市場態勢能夠更全面地描述市場狀況。

通常，分析師更傾向於對市場的方向--市場趨勢作出判斷，只要在方向上不出現失誤，分析師就完成了決策的大部分任務。相對的，若投資家僅僅只對市場的方向作出判斷，那是遠遠不夠的，投資家還需對市場的強弱作出概率估算，也需對目前市場是否處於均衡狀態或失衡狀態作出量化的評估，並且還必須對未來市場可能出現的強勢反向失衡狀態制訂相應的風險控制措施。後面幾個決策內容對投資家的操作成效是極為關鍵的，對分析師而言倒在相當程度上是可以被忽略的。

（六）分析師與投資家所作決策的特徵比較

分析師面對市場作出決策判斷時，往往是立足判斷物件的過去和現在，依靠基本分析方法、技術分析方法或其他方法對物件的未來作出預測，其判斷較為強烈地傾向於前瞻、預期。由於其判斷含有較強烈的預期色彩，因而對待市場未來的走勢時，分析師所作判斷隱含的潛臺詞即是認為市場"應該"怎麼走，"我有能力告訴市場該怎麼走"。自信心越強的分析師，其預言中隱含的"應該"的成分越濃，同時越是成功的分析師，越容易在思維方式上傾向於認為巨大的市場機會是"可求而不可遇"的。

成功的操作者，尤其是成熟的投資家，在對市場作出決策判斷時，也依靠一些方法對未來作出預期，但其決策的重點卻在於"現在我該怎麼做？"。要解決這個"怎麼做的問題"，其判斷的核心必須轉為評估投資物件往各個方向（上漲、下跌、橫盤）發展的可能性大小，因而其決策的重心在於判斷"可能"。對可能性作出合理評估並據此來實施操作這一思維過程的潛臺詞即是：由於我難以確信市場一定會怎麼走，因此就"讓市場來告訴我該怎麼做"。越是成功的投資家，越有能力從統計的角度對市場風險進行定量的描述，越有能力在可能性最大的方向上順應市場（這裏的"順應"並非傳統意義上的"順勢而為"），也越容易在思維方式上傾向於認為巨大的市場機會是"可遇而不可求"的。比如，在風險度相同的情形下，此之60％的上漲概率和彼之60％的上漲概率若都有上漲現象發生，其最終的漲幅完全可能有天壤之別，而投資家在事先傾向於給與等同的重視。

（七）分析師與投資家所作決策的判據側重點比較

不同的決策者面對同樣的資料和資料，會有不同的選擇重點和顯著的傾向性，得出的結論自然也會有性質上的差異。根據上文對分析師和投資家所作決策的特徵的比較分析，很容易推斷出，分析師與投資家在作出決策前，對判斷依據的側重點也是極為不同的。分析師的著眼點在於理清過去價格與未來價格的關係，希望站在現在穿越歷史從而看到未來，其決策的目標在於對未來價格走勢的預測或未來價位的預測。因此，分析師的判斷依據側重於對過去價格與未來價格的關係研究。

前文曾談到，價格信號具有高度的隨機性。換言之，價格信號並不具備顯著的記憶性，因此過去價格與未來價格並未能有強健的關聯性。具有較長實踐經歷的操作者很容易發現，即便"歷史重演了"，其"重演"時的價格規模、時間規模、成交量（持倉）規模等能全面描述價格特徵的參量，與那一歷史的參照物件在絕大多數情形下是極為不同的。因此，要在過去與未來價格本不強健的關係上找出有投資價值的關係，是頗為艱難的。分析師往往在這個時候很容易不自覺地充分發揮自己的"主觀能動性"，使對未來價格走勢或未來價位的預測帶上濃厚的主觀色彩。

投資家在作出決策判斷時，其判據的側重點在於研究投資物件的分佈特徵、目標價格的分佈特徵，通過對這些分佈特徵的識別，提取並進行統計分析，以確立投資物件中非隨機性部分的統計特徵，確立價格波動中非隨機性部分的統計特徵，從而在統計特徵中最穩定的方向上確定投資目標並制訂投資策略。

在這裏，我們也可發現，分析師更多地關注"這一次"判斷是否正確，更多地重視決策樣本中的個體效應；而投資家則不太關注"這一次"操作是否成功，其關注的重點在於決策樣本的整體效應。

（八）分析師與投資家投資哲理的比較

在投資哲理上，由於分析傾向於預測，分析師更多地傾向於"告訴市場該怎麼走"，傾向於注重決策的個體效應，所以分析師所作決策判斷奉行的哲理是儘量地"對"。相對的，由於投資操作傾向於風險的定量控制，投資家傾向於"讓市場告訴自己該怎麼做"，傾向於注重決策的整體效應和統計穩定性，因而投資家所作決策奉行的投資哲理是儘量地"少錯"，儘量地"小錯"。表面上看二者之間的差別是細微的，但在實質上兩者的差距是巨大的。在分析師和投資家不同的投資哲理下面隱藏著二者不同的市場觀：分析師容易認為市場是可以被"征服"的，是預測重於對策；而投資家傾向於認為市場是不確定的，是不可"征服"的，應"敬畏"市場、"尊重"市場，是對策重於預測。

證券期貨市場中，任何一個投資人（包括機構投資者）在資金規模和靜態的知識規模上都只是市場的資金總規模和蘊含的知識總量的一個較小的子集。投資人的資本金是實現投資收益的物質基礎，投資人的知識是決策的依據，是決策的精神基礎。由於投資人在資金和知識兩個層面上均屬"以小博大"，所以"敬畏"、"尊重"的市場觀更能接近投資者與市場關係的真實，更接近對市場態度的正確取向。也因此建立在"少錯"和"小錯"投資哲學上的投資行為才有可能在風險市場中具備持久的生命力。

由分析家與投資家對"預測"和"對策"的迥然不同的關注程度出發，作進一步的探究，自然就要考察分析師與投資家對下述基本投資哲學問題會給予什麼樣的回答。即"投資人是否能夠猜贏市場？"或"人是否比市場更聰明？"

由於分析師的主要工作就是預測後市，因此對該問題會絕大程度地選擇"是"的回答，也就是說分析師強烈地傾向於認為投資人能持續穩定地對投資市場的未來運行軌跡作出準確的觀測，能夠對投資時機作出長期的、系統的、正確的決斷。

大多數的投資家，絕大多數的普通投資者，也對上述基本哲學問題選擇"是"的答案。凡是作出"是"的選擇的投資人，無一不在意識層面和潛意識層面認為人比市場"聰明"。站在這一立場觀察各種投資機構或個人的研究報告、市場評論等，都可以清楚地看出其實質都在於傳遞一種資訊，即認為研究者本人比市場更聰明。

值得特別指出的是：對上述基本哲學問題選擇"是"的回答的投資家，雖然在意識層面和潛意識層面認為投資家本人比市場更聰明，但並不意味著投資家本人直面市場時，對自己的應對策略會有絲毫的掉以輕心。

少數的投資家，更少數的一般投資人，個別的分析師，以及西方投資理論界的絕大多數學者都對上述基本哲學問題選擇"否"的答案，即認為人不可能持續穩定地對投資市場的未來運行軌跡作出準確的預測。凡是作出"否"的選擇的投資人，都在意識層面和潛意識層面認為市場比人"更聰明"。

上面談到，投資人面對市場一定而且永遠是資金和知識雙重層面上的"以小博大"，因而對"投資人是否能夠猜贏市場？"這一基本投資哲學問題若換一個角度來回答，即："面對博大的市場，採取'投資人與投資市場和諧相處'的態度"，應該將更貼近兩者關係的真實。由這一角度來理解市場，順應市場，制訂科學的投資戰略和具體實施的策略可能更具備長久的生命力。根據上述對分析師與投資家種種區別的分析，從投資人應採取與市場和諧相處的立場及角度來說，投資家更具備往這個方向思考的客觀壓力和現實可能性。

根據上文的比較分析，目前市場上流行的投資分析這一"預測後市"、"確認趨勢"的核心思想在相當大的程度上背離了投資操作的基本原則。投資操作中決策的基本原則不是"預測趨勢"，而是尋找"風險／效益"比率有利於己的投資機會，是對策重於預測，而決不是預測重於對策。為了達到這一目標，趨勢的確認和預期只是其中的一個手段，而決不是終級目的。若能有效地預測趨勢，當然會更加有助於尋找"風險／效益"比率有利於己的投資機會。反之，若投資人能通過某種方式（如統計模型交易方式）尋找到"風險／效益"比率有利於己的投資機會，則是否知道市場處於何種趨勢，將如何發展等對投資人已不重要。

三、投資決策的基本要素及基本步驟

早在1900年3月29日，一位叫路易·巴歇裏耶的數學研究者在進行數學博士論文答辯時，其論文題目就已非同尋常：《巴黎證券交易的變化研究》。在金融思想史上，正是這篇投機理論的論文，第一次從科學而不是經驗的角度提出通過概率論原理，來建立股市行情變化的模型。在傳統金融研究中，人們對市場作一些預測來確定操作，巴氏則將對金融市場的觀念從可預測性轉向了多變性，從預測的角度轉到了非預測的角度，這可稱之為結構性角度。上文中反復強調並想說明的是，目前流行的角度是一種直接的預測角度。而結構性角度--即從金融資產風險的量化方面，來對一不定向的或概率分配機會式的市場進行研究歸納，進而形成投資的系列化、系統化決策流程，很可能是目前所能找到的最接近市場真實的合理角度。風險與收益間的正相關關係和非正相關關係普遍地存在於投資市場中。通常風險與收益間的正相關關係主要存在於不同的市場和不同的品種群體上，也存在於同一品種群體的不同個體上；其相關程度主要被用於選取不同的投資品種。風險與收益間非正相關關係主要存在於投資對象（個體或群體）的不同投資時間階段上。在同一市場或基本面素質具有內在相似性的不同投資物件中，由於單個投資品種與市場整體或品種群體有較強關聯性，風險與收益間正相關程度在不同品種上將因品種不同而不同，但風險與收益間非正相關關係可能會在較大的品種範圍內表現出時間上一致性較強的同步關係。

正是由於風險與收益間普遍地存在著正相關的關係，投資人才會有選擇不同風險程度從而獲取相應收益的投資願望。比如穩健型投資者相對于進取型投資者，對較高的風險收益相關關係有更強的偏好，對較高的收益率有更強的預期，同時對較高的風險程度有更強的心理承受能力。

正是由於風險與收益間存在非正相關的關係，投資人才有可能在市場中尋找風險收益比最小的投資進場機會，同時也才有可能在市場中尋找風險收益比最大的投資出場或觀望機會，從而據此確立相應的投資策略和操作方法。

雖然任何一位投資人都可輕易地理解或接受：市場風險是不可能根本規避的，利潤是對所承受風險的回報；投資決策應在風險最小前提下盡力爭取利潤最大化。但是，根據上述對投資分析與投資操作的比較，正確進行投資決策的基本要素中，投資決策的主要任務是，根據風險與收益間正相關的關係確定交易物件，並盡力尋找風險與收益間非正相關的關係，根椐風險與收益間非正相關的程度尋找投資機會，進而確定併發展出穩健的操作方法。在對投資家投資決策的統計檢驗方面，將著重考察投資家制訂和實施交易策略的能力，著重分析其決策樣本中風險收益的綜合評估水準。投資家的分析功力，將主要體現在對市場行為的概率結構的辯識能力和提煉能力上。

一輪完整的投資活動，儘管最終在操作上僅體現為進場和出場兩個動作，但事實上，導致這兩個動作真正發生的依據卻是豐富的。通常投資活動包含了這樣一些內容：品種選擇，方向判斷，進場操作方法及數量，怎麼判定進場正確或錯誤？正確了怎麼辦？錯誤了又該怎麼辦？等等。這些內容中，各問題該如何解決，各問題之間的邏輯關係如何，普通投資者是很難或無法科學地、系統地回答的。但對投資家而言則是無法回避的，系統地回答這些問題是投資家功力的最終體現。

下面以投資家和普通投資者相互對比的方式，僅從統計學和概率論的角度（當然一定還會有其他的方法和相應的角度），來說明投資決策的基本步驟和投資研判的合理方向。

通過表一，可以清楚地看到，普通投資者與投資家的投資決策程式、內容有巨大的差距。對表一中所列問題能否回答、回答的方式決定了兩個不同的投資群體在市場中生存和獲利能力的不同。

普通投資者在媒體鋪天蓋地的股評的引導下，極容易錯誤地認為分析就是投資決策的核心工作；而投資家由於認識到投資過程本身的複雜性，決策各個環節選擇上的多樣性，各環節不同的決策方式對投資結果的巨大而直接的影響力，所以只把分析定位於整個投資活動中初始工作的一項內容，儘管該工作亦十分重要。同時，其分析工作的著眼點和目標不再僅僅是"趨勢"研判，而是在大量統計研究的基礎上，確定目標物件所處狀態的概率定位。

對於交易物件的選擇，普通投資者表現出較強的隨意性和主觀性，並在很大程度上被消息和股評所左右。投資家則具備深入挖掘目標物件的動力和能力，通常也要在大量統計研究的基礎上，根據對不同品種風險收益率的不同承受能力，篩選出具有理想期望收益率的品種組合。

對怎樣進場、做多少數量、如何判斷操作正確、正確怎麼辦、錯誤怎麼辦等問題，投資家也要在大量統計研究的基礎上，開發並合理使用自己適用的判定技術，確定適合物件的進場方式，並在風險管理技術的指導下確定具體風險控制措施。而這些方面的內容，普通投資者是無力科學地回答的，因而決策時將不可避免地帶有濃厚的主觀傾向和情緒化特徵

下面舉例說明資本金投入比例與獲勝概率之間的重要關係問題。

假定：

1通過統計研究，某三種方法長期獲勝概率分別為63％、60％、57％，並以電腦產生隨機變數的方式再現這三種勝率。

2每次資金投入比率均為恒定，即每次交易都將以上次交易後的資金乘以同樣的比率作為該次入市的資金額度。

3每次交易盈虧額度與投入資金相當。即每次獲勝時，獲勝盈利額度與該次投入資金額度相等；每次虧損時，虧損額度與該次投入資金額度相等，投入資金被全部虧完。

4不計手續費。

在不計手續費的100次交易後，結果如表二所示

表二有力地顯示出，交易100次之後資產（本利合計）增值為入市資金比率有著怎樣強調都不過分的重要關係：如果入市資金比率為20％，在63％的勝率下交易100次將使原資產增值25.28倍，而40％的入市資金比率僅得到原資產的9.95倍的增值結果，出現了2.5倍以上的差異！在57％的勝率下，同樣是20％的入市資金比率，與40％的入市資金比率，其增值結果差異擴大至2.22÷0.06=37倍！由此可以看出入市資金比例怎樣地左右著資產的增減。

這是一個假想條件十分嚴格的例子，現實的交易世界遠比該例複雜。解決實際交易中類似問題的方法是豐富多樣的。通過該例，本文想強調的是，一方面，在統計學的幫助下檢驗所用方法的長期獲勝概率已是十分繁重的工作，並且所用方法獲勝率是否具有統計穩定性，是否能在未來的交易中仍保持恒定性等工作也是十分繁重的。類似的大量整理、統計工作對普通投資者來說，要想系統地完成，困難是顯而易見的。普通投資者在這一方法和手段的層面上，面對市場的激烈競爭，已處於極為不利的地位。而對許多分析師或股評家，這方面的工作並不是其關注的重心。另一方面，這一例子已明確地表達出，"趨勢"的研判已不再是惟一重要因素。影響投資效果的因素是複雜的，資金管理、風險控制技術在投資活動中扮演著極為關鍵的角色。投資家不僅要科學地解決諸如勝率問題、資金比率問題，而且還要解決適用方法等與投資戰略、策略及具體戰術有關的一系列問題，其中任何一個問題被忽略或錯誤解決，都有可能直接對投資成敗產生致命的影響。

一個成功的投資家，應當認定"自己的投資方法比別人的投資方法高明"，這樣才能具有堅定的自信心。但是一個成功的投資家，決不能認定"自己本人比別的投資人高明"，這樣的才能使他隨時具有謹慎和自我審視的投資態度。這兩種看法之間表面上只有細微的差別，實際上具有本質的差異。在證券期貨市場上，我們經常看到的卻是完全相反的心理特徵。很多的投資人，特別是機構投資經理，常常認定"自己本人比別的投資人高明"。但是在是否"自己的投資方法比別人的投資方法高明"這一判斷上，又往往失去了自信。我們甚至經常可以看到，一些投資人甚至尚未形成自身獨特的投資方法，就已經堅信自己是最高明的投資人。這種盲目性及心理弱點，是導致這些投資人最終走向失敗的主要原因之一。

四、結語

成功者和成熟投資家的方法、原則能啟發我們去思考，但方法只不過是思想的外殼，縱觀歷史長河中投資大師的足跡，成就大業者必定是以其理念、以其思想稱雄的。科學先進的投資哲學、投資戰略、投資技術是投資人能否在激烈的市場競爭中生存的核心條件。金融市場中的機構投資者，尤其是基金管理公司的定位應是金融市場上的高知識含量的高科技企業。可以確定，在資訊技術高速發展的今天，隨著網路技術的發展，資訊傳播的效率正在加速提高，在市場上利用內幕消息和股價操縱獲利已不可能成為長期獲勝的法寶。對投資者（尤其是投資家和機構投資者、知名分析師）而言，建立並鞏固嚴肅科學的思維方式和投資模式已顯得十分緊迫而重要。

近年來，國外證券期貨市場中，現代分析科學和分析技術在投資界得到了廣泛的重視和不同程度的應用。現代分析科學和分析技術主要以CHAOS（混沌）理論為代表。混沌理論認為：市場對於作用於市場的資訊的反應，顯然是一種混沌的現象，趨勢的新方向並不是牛頓理論中的線性工具可以有效預測的。許多投資人把混沌理論作為理解市場的基礎，結合其他科學，發展出了諸如非線性方法、模糊邏輯、腦神經網路、遺傳演算法等分析和操作技術。

上述現代分析科學應用於投資領域，一個顯著的特點是都大量地依賴於統計學並借此構建市場模型。以統計學為基礎，將現代分析科學和分析技術應用於證券期貨市場的理論研究和實際操作中，標誌著證券期貨投資市場的整體理論水準和操作水準已到了一個新的高度。

由投資分析傾向於預測，投資操作傾向於風險的定量控制等前提出發，本文力圖在一定的理論高度上，對證券期貨市場投資分析和投資操作進行有意義的比較分析，試圖說明按照傳統的以供需關係基本原理為理論基礎的經濟理論所推導出的基本分析方法。以經驗總結為特徵的技術分析方法，如果僅僅以通常的方式用於行情的"分析"和"預測"，從投資操作的角度看，都偏離了正確的投資準則。這是值得國內各層面投資人深思的。