2013年4月26日

高債務並非總是伴隨低增長



來源:金融時報/馬丁沃爾夫 
日期:2013/04/26 06:18

1816年,英國凈公共債務與國內生產總值(GDP)的比率達到240%。這是英法之間長達125年的戰爭留下的財政遺產。這種極其沉重的債務負擔導致了什麼樣的經濟災難?答案是工業革命。

但哈佛大學(Harvard University)的卡門‧萊因哈特(Carmen Reinhart)和肯尼斯‧羅格夫(Kenneth Rogoff)卻在一篇著名的論文中主張,當公共債務與GDP之比超過90%時,經濟增長就會急劇放緩。英國在19世紀的經歷有力地反駁了這種觀點,因為那個時代標志著生活水準持續上升的開端,而今天我們這個世界的特徵之一就是生活水準持續上升。那個時代的經濟增長是後來世界各地持續增長的源頭。

如布朗大學(Brown University)的馬克‧布萊斯(Mark Blyth)在一本傑出的新書中所言,大衛‧休謨(David Hume)和亞當‧斯密(Adam Smith)等18世紀的偉大經濟學家曾對公共債務過高發出過警告。由於戰亂不斷,英國政府沒有理會這些警告。但這些警告在當時聽上去肯定極具可信度。舉例來說,從1815年到1855年,債務利息支出幾乎占到英國全部公共支出的一半。



盡管如此,英國卻通過舉債實現了增長。截至19世紀60年代初,英國的債務與GDP之比已降至90%以下。按照已故經濟歷史學家安格斯‧麥迪森(Angus Maddison)的數據,從1820年到19世紀60年代初,英國經濟的復合年增長率達到2%,人均GDP增長率達到1.2%。按照後來的標準,這聽起來可能不算多出色。但這一成就是由一個背負巨額債務負擔、稅收籌資能力非常有限的國家取得的。此外,英國累積的這些債務並非用於生產目的,而是為戰爭這種最具破壞性的活動籌資。很顯然,債務與GDP之比超過90%後經濟增長必然崩潰並不是什麼鐵律。

馬薩諸塞大學阿默斯特分校(University of Massachusetts at Amherst)的托馬斯‧赫恩登(Thomas Herndon)、邁克爾‧阿什(Michael Ash)和羅伯特‧波林(Robert Pollin)在最近的一篇評論文章中,就萊因哈特和羅格夫的結論提出三條具體質疑:一個明擺著的代碼錯誤;數據遺漏;奇怪的加總步驟。三人辯稱,經過修正後,債務與GDP之比超過90%的發達國家自1945年以來的年均增長率是2.2%。相比之下,債務與GDP之比低於30%的發達國家的年均增長率是4.2%,介於30%和60%之間的年均增長率是3.1%,介於60%至90%之間的年均增長率是3.2%。萊因哈特和羅格夫在回應時承認存在代碼錯誤,但拒絕接受關於加總步驟的批評。鑒於加文‧戴維斯(Gavyn Davies)給出的理由,我贊同上述三位批評人士的觀點。所謂高負債的長期數據應比短期數據更有意義的觀點,是有說服力的。

盡管如此,他們以及其他人的研究還是表明,增長放緩與債務上升存在相關性。但相關性肯定不等於因果性。增長放緩可能導致債務上升,這一假說得到了同樣也在馬薩諸塞大學阿默斯特分校的阿林德拉吉特‧杜伯(Arindrajit Dube)的支持。想一想日本:高負債是其增長放緩的原因,還是結果?我給出的答案會是後者。同樣,是高負債導致了今天英國的低增長嗎?答案是否定的。在此次危機之前,英國凈公共債務與GDP之比幾乎處在300年來的最低水平。英國不斷攀升的債務是增長放緩的結果,或者更確切地說,是導致了低增長的金融危機的結果。

實際上,在《這次不同》(This time is different)這部傑作中,萊因哈特和羅格夫解釋了私人債務不斷飆升如何能夠引發金融危機——這種危機導致深度衰退、復蘇疲軟和公共債務上升。這本書影響深遠。它得出的結論顯然是,公共債務不斷攀升是低增長的結果,而低增長又是由金融危機導致的。這並不是要排除雙向因果關系。但整件事的發展順序的確是私人部門在金融領域的過頭行為引發金融危機、繼而導致增長放緩和公共債務高企,而不是反過來。你只需去瞭解一下愛爾蘭人或西班牙人的親身感受,就會明白這一點。

該書接著寫道,在評估債務對增長的影響時,人們必須問問為何債務一開始會上升。是為打仗籌資?是因為繁榮時期在財政方面大手大腳(這幾乎肯定會導致增長放緩)?還是因為在有利於增長的優質公共資產上花了錢?最後要問的是,公共債務上升之前私人部門是否發生了金融崩潰?

債務高企的不同原因會導致不同的結果。同樣,赤字高企和債務上升的原因也會對緊縮的成本產生影響。通常情況下,人們可忽略財政緊縮的宏觀經濟影響:要麼私人支出會非常強勁,要麼貨幣政策會很管用。但在金融危機過後,很可能會出現備受期盼的私人部門儲蓄嚴重過剩的局面,即便利率已非常接近於零。

在這種情況下,立即推行財政緊縮只會起到反效果。它將使經濟陷入深度衰退,同時只會小幅降低赤字和債務。此外,正如國際貨幣基金組織(IMF)的《全球金融穩定報告》(Global Financial Stability Report)另外指出的那樣,在這種情況下實施激進的貨幣刺激本身就會導致重大風險。盡管如此,如彼得森國際經濟研究所(Peterson Institute for International Economics)的安德斯‧阿斯倫德(Anders Aslund)所言,任何相信在這種特定(及罕見)情況下應為經濟提供財政支持的人,都不會認為“財政刺激總是正確的”——事實絕非如此。正如“緊縮派”看似相信的那樣,刺激只不過不總是錯的。

正因為此,我過去才(現在仍)對萊因哈特和羅格夫的“親緊縮”思想影響力感到擔心。我極為尊重這兩位學者。這里的問題甚至都不關乎因果關系的方向,而是關乎在金融危機後努力避免公共債務高企要付出的成本。IMF在其最新發布的《世界經濟展望》(World Economic Outlook)中指出,迄今為經濟復蘇提供的直接財政支持可謂極其無力。難怪復蘇本身也如此無力。為遭受危機沖擊的經濟體提供的支持之所以這麼無力,原因之一就是人們對它們高企的公共債務感到擔憂。萊因哈特和羅格夫的論文為這種擔憂做了辯護。的確,無法舉債的歐元區國家必須實施緊縮。但它們的夥伴國卻可出台自己的政策,或為持續支出提供支持,或去抵消相關國家緊縮措施的影響。其他有迴旋空間的國家,比如美國甚至英國,則可以(也應該)採取不同的做法。由於它們沒有這麼做,復蘇就變得更加無力,本次衰退的長期成本也因此遠遠超出了必要的水平。這是一個巨大的錯誤。現在對此做出反思還不算太晚。

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