陶冬:2011年全球經濟展望

來源:財訊雜誌
日期:2010/11/24

筆者預言，2010年全球經濟增長為4.7%，2011年為4.6%。這兩個數字，與金融危機前五年（2003～2007）平均增長的4.6%相距不大，GDP的增長動力好像並不弱，為什麼人們仍對經濟增長抱有如此大的不安呢？

這是因為有五大不對稱，令全球增長速度貶值。

一，增長速度與經濟復甦程度之間的不對稱。金融海嘯令全球經濟下跌了近10%（美歐更多）。這兩年經濟增長出現反彈，但是從金額或絕對水平上看仍處於水面下，生產與消費的總量也沒有恢復到危機前的水平，這就產生了增長速度與生活感受上的落差，復甦與就業上的落差。

二，發達國家與新興國家復甦之間的不對稱。美國消費者和歐洲政府忙於去槓桿，增長動力明顯不足，金融中介功能也未恢復。美國、歐洲經濟大幅落後於全球的復甦，新聞壞消息主要來自那裡。新興國家受金融海嘯破壞不深，財政比較健全，內需明顯上升。今年全球4.7%的增長中，有2.80個百分點來自新興國家，而美、歐、日不過貢獻1.20個百分點，增長焦慮主要來自G3經濟。

三，過度流動性與銀行借貸之間的不對稱。量化寬鬆政策在全球範圍內重啟，導致流動性進一步氾濫，貨幣政策環境十分寬鬆，利率超低。然而美歐銀行卻受到不良資產的困擾，貸款意願低下。由於銀行的金融中介功能壞死，央行的寬鬆政策無法傳導到實體經濟，於是造成在實體經濟與金融經濟中所感受到的流動性反差巨大。

四，金融市場與就業市場之間的不對稱。超低的資金成本，帶來亢奮的市場投機，金融資產價格暴漲，而且股市、債市、能源、金屬、黃金、農產品一齊飛揚。但是由於銀行惜貸、企業慎行，就業復甦舉步維艱，很大程度上美歐面臨著無就業復甦。以目前的進展看，美國至少需要七年的時間才能恢復到2007年的就業水平。

五，G3國家與新興國家、商品國家在通脹上的不對稱。由於勞工市場乏力，在美歐日幾乎見不到通脹壓力，但是過度寬鬆的貨幣環境卻在世界其它地方製造通貨膨脹和資產價格泡沫。這種差異導致貨幣政策方向的不同步，然而美國聯儲局的影響大過其它央行。

筆者相信，以上五種不對稱會在2011年繼續存在，市場仍在經濟與市場、通縮與通脹、資產與就業之間掙扎。

2011年全球經濟的關鍵詞是：量化寬鬆、美元、貿易戰。

為刺激就業市場，美國聯儲局在量化寬鬆政策之上再加碼，美元流動性應該用天量和史無前例來形容。由於銀行恢復需要時間，貸款一時難有大增，相信聯儲的政策效果，主要體現在弱美元和資產價格上升之上。儘管美國號稱強美元政策並無改變，但是實際上華盛頓追求的是美元有序、體面的貶值。然而，通過貨幣貶值來尋求額外的增長動力，是建立在犧牲別國出口之上的，這種以鄰為壑的行為勢必遭致他國的反制。為抗衡美元的弱勢，多國政府和央行紛紛推出自己的量化寬鬆或資金流動限制，令美國的政策效果不理想。

筆者認為，今後三年是貿易保護主義的高危險期，各種貿易戰、匯率戰隨時可能爆發。

美元，仍然是全球經濟的寒暑表。美元的走勢，反應著美國經濟復甦的進程，體現著美國與世界其它國家經濟實力上的此消彼長，折射出全球資金的流向和利率預期的變化，更隱含著商品價格、套利交易起落的密碼。

2011年的匯市估計波動頗大，不過筆者傾向於相信美元會止跌回升。

這個判斷基於兩個理由：

1.歐債不穩和日本出口急跌下，美元被升值。

2.在2011年下半年經濟出現起色後，市場估計量化寬鬆政策可能作出調整。一旦美元升值，風險資產價格均有下調壓力，國債市場、新興市場估值偏高所隱含的風險，尤其值得留意。筆者認為，風險資產價格在2011年呈前高後低態勢，與增長速度之間出現背馳現象。

2011年美國經濟增長2.5%，CPI為1%，美國的增長弱過危機前的水平，但是離“兩次探底”相去甚遠。日本增長0.6%，CPI為-0.5%，出口回落之下日本經濟仍處通縮狀態。歐洲增長3.2%，CPI為1.6%，那裡的增長速度明顯快過一般人的預期，德國經濟比歐債五國大得多、強勁得多。中國增長9.2%，CPI為5%，通貨膨脹陰影揮之不去，可能導致利率水平正常化加速。

GDP增長低位提速，資產價格高位回落，美元反彈可能對國債市場及風險資產帶來衝擊，乃筆者對2011年的預言。

本文原載於財訊雜誌，為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議。