2015年11月30日

歐洲QE在即 央行政策分歧


日期:2015/11/28

上周風險資產市場相對平靜,資產價格多數走低,不過在土耳其擊落俄羅斯軍機和中國A股大跌的威脅下,應該說市場情緒出奇地平穩。資金聚焦不在中東局勢上,而在央行政策上,投資者更關心歐洲央行的QE政策和聯儲的加息政策,這個反映在對貨幣政策最敏感的兩年期國債身上,美債與德債短期利率差距進一步擴大,美元對歐元進一步升值(美元指數突破100大關),黃金價格跌至2010年來新低。在接下來的三周,主導世界經濟的兩大央行會在政策上各走各的路,儘管貨幣當局在盡最大努力管理市場預期,資金仍在猜測政策變化的細節,這個體現在利率及匯率期貨市場上的對沖與投機舉動。地緣政治顯現危機,帶動石油價格低位反彈,不過反彈力度卻頗為乏力,一周下來布倫特石油微升0.6%。以銅為首的工業商品價格在週一創下金融危機以來新低後稍見反彈,不過力度同樣不濟,沽空壓力仍大。



本周最大故事當屬歐洲央行在現行QE政策上的變招。歐洲經濟增長乏力,通縮陰影再現,加上恐怖襲擊陰霾籠罩,ECB幾乎肯定會加碼QE。將現有資產購買計畫延長到2017年中、再次下調銀行存款利率15點,已成為市場共識,筆者認為也已經反映在價格中。目前市場關心的是,除此兩招外會不會有進一步的寬鬆政策。ECB會不會除了延展QE時限之外,增加每月的購債規模,由此提高刺激力度?會不會將存款利率分級處理,以減少對銀行息差的壓力?德拉吉在記者會上會如何表述央行QE的決心與力度?這些都是懸念,可能對市場氣氛構成衝擊。歐洲貨幣當局如何看待恐怖襲擊對歐洲經濟的中期衝擊,是決定它出招力度的重要考量,也是本周的變數。由於歐元成為套利交易的借貸貨幣(funding currency),任何歐元匯率的預期變化,可能給市場帶來更大的不確定性。俄羅斯軍機被擊落,歐元暫態反應是不跌反升,就是套利盤平倉所致,這也預示了ECB政策可能給市場帶來的衝擊更難預料。

ECB的QE變招,將揭開央行政策的新的一頁。美國、歐洲、中國、日本的貨幣政策開始分道揚鑣,不僅力度不同、方式各異,甚至連方向也不一致,全球貨幣政策開始進入後危機時代,之前的政策同步共振不見了,政策透明度降低了,決策者對經濟的把握度弱化了。央行對經濟前景的把握能力下降,尤其值得關注。聯儲12月加息,已經成為市場共識,可能是近十年來準備最充分的一次利率動作。不過之前的政策意向搖擺卻十分強烈,聯儲在何時啟動加息上出現過數次明顯的調整,並帶來市場動盪。歐洲央行、日本銀行和中國人民銀行今年也曾有過類似的搖擺,其背後是決策者們在對經濟前景、週邊因素的判斷上出現了重大搖擺,其實他們對預測經濟何去何從也不夠自信,甚至屢現失誤。決策者搖擺不定,市場對政策前景的認知自然更分歧,市場波動加大自然難免,這是2016年的風險之一。

本周焦點:週四歐洲央行例會,筆者預料購債計畫延長六個月至2017年3月,存款利率下調10點;不排除德拉吉出手更重,也不排除德拉吉以出口術調節市場預期。聯儲主席耶倫在週三四出席參眾兩院聽證會,她對在美國經濟、通脹的表述,以至對利率、QE前景的回答,均可能影響市場。資料方面在美國,二手房銷售預計反彈,就業ADP資料改善,ISM持平。美國11月非農就業料增加205K,失業率維持5%,時薪增加0.3%,如果此預測接近公佈的資料,則美國12月加息幾乎沒有懸念。加拿大第三季度GDP增長較第二季度大幅改善,央行例會上利率估計不動。在歐洲,歐盟CPI有所回升,PMI持平,德國訂單低位元反彈。在亞太區,日本工業生產稍微加速,第三季資本開支增長就較上季弱;黑田在名古屋 演講估計沒有新意。中國官方和財新PMI預料略微轉弱,A股重開IPO考驗市場容量。澳大利亞第三季度GDP增長可能回升到0.7%,央行例會上應該沒有政策變化,不過預料暗示明年第一季度降息。OPEC週五開會,筆者預計未必能在減產上達成共識

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