如何解決希臘危機？

來源:華爾街日報/Vito J. Racanelli
日期:2011/05/30 12:35

歐洲應讓希臘立即進行債務重組。

要進行債務重組﹐就要拖延利息支付﹐還要有序削減50%的總債務。鑒於現在希臘的未償債務額高達3,270億歐元﹐我們不是隨便說說的。通常來講﹐《巴倫週刊》(Barron's)支持向債券持有人全額償還債務。但我們認為﹐希臘的債券持有人所面臨的選擇是﹐要麼現在接受1歐元變成0.5歐元﹐要麼在未來某個時候面對1歐元變成0.3歐元或更低的情況。

5月11日﹐雅典市中心發生了大規模示威游行。另外﹐不進行重組還會對希臘的社會和經濟帶來進一步打擊。希臘現在的失業率已高達15%﹐若債券持有人想再等等﹐那麼等出現最終債務違約時﹐希臘經濟可能會陷入大蕭條﹐社會可能出現更多騷亂﹐整個歐洲都有可能被拖入深度衰退﹐歐洲的統一貨幣歐元體系甚至都可能土崩瓦解﹐歐盟(European Union)的根基或許會因此而動搖。

過去幾週﹐除少數幾個勇敢的歐洲領導人在暗暗談論希臘應獲得債務減免外﹐歐洲對此的官方態度一直是得過且過﹐他們希望希臘危機能自行消除。然而﹐這是不可能的。

上週﹐希臘政府宣佈採取多項新的緊縮措施﹐這是該政府為應對危機做出的最新的權宜之計。具體來說﹐希臘將通過削減工作崗位和工資以及增加新稅項等﹐在本國經濟已搖搖欲墜之際再節省64億歐元(合91億美元)﹐這是希臘政府為彌補未實現的預算目標做出的孤注一擲的努力。去年﹐歐盟和國際貨幣基金組織(IMF) 出資1,100億歐元救助希臘時﹐其設定的預算目標。

這種緊縮措施不僅不夠充分﹐還會給希臘經濟帶來災難性的副作用。在放款機構的壓力下﹐希臘業已採取的緊縮措施嚴重影響了希臘經濟﹐其經濟規模2009年縮小了2.1%﹐2010年縮小了4.5%﹐今年很可能會再縮小3.5%。希臘的債券持有人其實已經踩住了希臘的脖子﹐這讓希臘償還全部貸款的可能性變得更小。

據花旗(Citigroup)統計﹐希臘的債務重組哪怕再拖一兩年﹐就將意味著債券持有人可追回的款項可能會從50%縮水至30%。而再多拖延幾年﹐能追回的款項可能所剩無幾。與此同時﹐希臘的經濟規模也會持續縮小。美國銀行(Bank of America)固定收入研究部門前主管戈德曼(David Goldman)說﹐經濟規模持續縮減會導致國民付出極大代價。戈德曼說﹐希臘的失業率可能會接近西班牙的水平﹐即總體失業率20%﹐青年人失業率近40%。戈德曼說﹐移居國外的人數會增加。一些公共服務可能會中斷﹐抗議活動可能大幅增加。

對希臘再次給予緊急援助也於事無補。美國西南證券(Southwest Securities)結構性融資與企業聯合部門的主管格蘭特(Mark Grant)說﹐希臘已經破產了﹐給它再多的錢毫無意義﹐只能意味著他們獲得了更多無法償還的貸款。

更好的做法是讓希臘削減債務﹐儘量讓本國經濟實現再次增長。這並不是說削減債務是易事。希臘的公共債務目前高達3,270億歐元﹐削減50%意味著債權人將承擔約1,600億歐元的損失。當然﹐很多債權人是希臘人。希臘的銀行也應完成資本結構調整﹐希臘金融體系中除銀行外的部分也需要大量的現金注入。

歐洲央行(European Central Bank)堅決反對任何債務重組﹐它持有的希臘債務約在400億至500億歐元之間﹐而貸款規模就更大﹐因此歐洲央行將需要更多資金﹐以減輕債務重組帶來的沖擊。資金只能來自德國和法國等更富裕的歐盟成員﹐避免歐洲衰退和保持歐元不受損對這些國家來說有著重大的利益關係。

自1999年採用歐元以來﹐德國和法國等發達工業國的企業發現﹐向希臘、西班牙、愛爾蘭、葡萄牙和意大利等競爭力較弱的歐洲國家出口商品較以前要容易得多﹐正是進口國家現在面臨嚴重的債務問題。

讓歐元體系瓦解﹐無論對德國、法國還是希臘、愛爾蘭和葡萄牙來說﹐都將是一場經濟災難。短期來看﹐希臘的債務重組可能會讓歐元急劇下跌。

市場已經在預期將發生某種形式的重組。目前希臘國債的價格只相當於面值的45%到75%﹐具體價格依到期時間而異。

如果希臘債務減記50%﹐歐洲商業銀行將產生數百億美元的損失。但多數銀行都可以承受這一沖擊。如果有少數無法承受的話﹐它們也可以籌措新資本﹐或者是與實力更強的銀行合併。

如果希臘重組債務﹐人們可能就會更加認為﹐愛爾蘭和葡萄牙等其他高負債歐洲國家很快也會採取相同措施。這些國家確實也是很有可能減記債務的。但它們或許並不需要採取如此激進的措施﹐即使這樣做了﹐或許也不是全都需要減記50%。據估計﹐如果希臘、愛爾蘭和葡萄牙減記32%的債務﹐歐洲商業銀行將因此產生2,000億歐元的虧損。據瑞士信貸(Credit Suisse)估計﹐這將抹去整個行業一年的貸款損失撥備前利潤。

歐洲官員在希臘需要動大手術的時候讓它繼續跛足前行﹐從而支撐歐洲大陸本來會倒閉的銀行。這在一些人看來可能是值得稱道的﹐短時間內或許也會保住銀行業就業機會。但它形成了揮之不去的不確定因素﹐損害了長期經濟增長。

把歐洲跟美國比一下。最近的金融危機期間﹐美國政府任由數量驚人的主要金融機構倒閉或賤賣。其中有雷曼兄弟(Lehman Brothers)、貝爾斯登(Bear Stearns)、華盛頓互助銀行(Washington Mutual)、美聯銀行(Wachovia)﹐以及房貸機構Countrywide Financial。這樣做的結果是﹐目前美國的銀行系統比歐洲更加牢固﹐經濟也更加強健。

歐盟要是允許實力較弱的金融機構被淘汰﹐可以說也會為其經濟帶來幫助。

分析師在瞭解一國金融健康狀況時﹐通常是將其政府債務水平與年度經濟產值做比較。經濟學家一般認為﹐一旦債務水平超過國內生產總值(GDP)90%﹐一國資源就會主要用來支付利息﹐這是不利於經濟增長的。接下來可能就會發生經濟持續萎縮、失業率持續升高的經濟災難。

去年年底﹐希臘債務是其年度經濟產值的143%。但隨著希臘經濟萎縮﹐這個比例只增不減﹐形成一個難以走出的下行螺旋。這個國家已經沒有任何犯錯餘地。如果今年希臘經濟一如預料地下降﹐明年其債務水平就將升至GDP的160%。花旗和IMF說﹐即使希臘嚴絲合縫地執行救援方案﹐如果增長低於預期或利率升高﹐數年之後其債務水平也有可能達到GDP的180%。

為應對自身危機﹐希臘不得不採取了大幅削減開支和提高稅收的措施。作為主要銷售稅種的增值稅預計將平均增加20%。在這些措施作用下﹐預算赤字佔GDP比例已經從2009年的15%下降到去年的10.5%。

希臘還打算將500億歐元的國有資產私有化﹐比如銀行Hellenic Post Bank和電信公司Hellenic Telecommunications Organization。如果私有化計劃得以迅速貫徹﹐則會帶來很大幫助﹐但這僅僅是“如果”。

要是不重組﹐其他解決辦法就只有一個﹐即成立“歐元債券”。希臘債券將在事實上被置換為以整個歐元區為支持的債券﹐就像是20年前“佈雷迪”債券(Brady)從一個方面緩解了美國的拉美銀行危機一樣。然而﹐德國和其他國家雖然口頭上說要跟希臘患難與共﹐但它們不會支持成立歐元債券。其國內的政治環境無法實現這一點。

聰明的貸款人只能是認為﹐希臘人差不多已經竭盡所能。唯一剩餘選項就是重組﹐而如果不馬上重組﹐很多債主將一分錢也拿不到。

主權債務違約曾經多次出現。債券持有人知道自己要承受損失。但如果採取措施解除債務人的部分償債義務﹐債權方是可以避免血本無歸的。

這就是希臘需要的幫助──現在就需要。