山雨欲來風滿樓

日期:2012/04/18

"Sell in May and walk away."（五月賣貨離場），是在美國股市上流傳了數十年的傳統智慧。看來這個傳統智慧今年又要靈驗，而且可能比往年來得更准，比往年來得更早。

過去在第一季度季報公佈過後，需求和企業盈利進入相對平穩期，基金經理開始放暑假，市場波幅和成交量回落。今年的情況不太像往年那樣趨於平靜，更像去年第二季度時山雨欲來的景象。

美國經濟在一陣強勁增長之後，復蘇動力開始放緩。就業市場重現疲弱，消費信心回落。進入4月之後，經濟資料開始弱過預期，與第一季度時超強勁的資料形成鮮明對照。 聯邦財政情狀況持續惡化，地方政府則削減開支、裁員。聯邦儲備局也重複這幾年上半年的例牌節目，在QE退出上左右搖擺，欲行又止，令市場無所適從。



歐洲債務局勢重新惡化得很快。西班牙與義大利十年期國債利率升上5%的大關，葡萄牙與希臘國債均面臨債務重組的風險。歐洲央行一萬億歐元低息貸款的救市效應，似乎開始消逝。在歐債國家中，西班牙的形勢尤其嚴峻。該國債務GDP比率將由2011年底的69%上升至今年底的80%，這個數位尚未包括拯救地區銀行和地方政府所需資金。內外交困之下，西班牙政府在減赤字和保就業之間左右搖擺，在推進結構性改革上進一步、退一步，市場對西班牙開始喪失耐心。

西班牙的政府債務規模明顯小過義大利，但是它的銀行體系及房地產市場，隨時可以令政府債負暴漲。更重要的是，房地產市場仍在惡化中，"終極一跌"尚未發生，其潛在風險變得難以捉摸。西班牙房市所面臨的應該比西歐國家近三十年的任何一次調整都要更慘烈。西班牙的地區銀行（Caja）深陷當地的房地產市場，在資產重組上也避重就輕，希望通過合併來走出困境。不過，日本過去二十年所走的路表明，兩家壞銀行合併在一起還是壞銀行。

西班牙銀行是歐洲央行LTRO的最大受惠者。歐洲央行給銀行的低息貸款中，47%去了西班牙，這與西班牙在歐洲經濟中所占的比重很不相應。銀行拿到銀行資金後，又去"投機"本國國債，西班牙銀行所持有的歐洲主權債券（絕大多數是本國債券），由去年12月的679億歐元急增到2458億歐元，銀行危機與主權債務券危機被捆在了一起。

對於歐元區來講，西班牙既是"大得不能倒"，又是"大得救不了"，該國銀行壞賬率已經沖上8%了，而且這是在房地產調整遠未觸底情況下的數位。義大利的勞工制度改革遭遇工會勢力的強烈抵抗，蒙蒂政府已經失去了改革的勢頭。民意調查顯示，法國反對黨候選人奧蘭德在第二輪選舉中當選下任法國總統，他稱國際金融體制而非競選對手薩科奇為自己最大敵人，聲言要重新審視德法同盟。

歐債危機，一觸即發，而且焦點移向歐洲大國。1月份剛達成的新財政公約，可能未實施已遭瓦解。其對經濟的影響、對市場的衝擊、對金融體系的震撼，可能遠大過希臘債務危機。

在筆者看來，今年年初開始的Risk on（增風險權重）遊戲，已差不多告一段落，且看歐洲當局如何拆彈，且看聯儲何時QE。