美元貶值完美路線

作者:劉煜輝
日期:2009/04/07 11:10

關于美聯儲數量寬松貨幣政策是否會造成美元貶值的問題，最近產生了較大分歧。

對于“未來美元會貶值”表示疑慮的主要有兩類意見。一種觀點認為，去杠桿把美國的“影子銀行”的信用機器徹底摧毀了，隨著資產歸零，包括經紀自營商、對衝基金、私人股本集團、結構投資工具和渠道、貨幣市場基金以及非銀行抵押貸款機構將遭受滅頂之災。

1999年克林頓的《金融服務現代化法案》通過後，美國的銀行終于可以解除受《格拉斯-斯蒂格爾法案》長達65年的禁閉，堂而皇之地進入市場與投資銀行們一爭高下了。最近5年中，多數銀行表外的規模往往是表內的3-5倍。花旗危機前表內資產7000億～8000億美金，而表外的規模或高達3萬～4萬億美元。

賺錢的時候，大家都在表外享受泡沫的狂歡，一旦大禍臨頭，表外的損失是必須回到表內的，于是乎，災難就從“影子銀行”體係傳遞到了母公司（傳統銀行體係），就得資產減計，債務的壓縮，信貸規模的緊縮，除了還債去杠桿，什麼活也幹不了。

所以你看到，即便當下聯儲資產高速擴張了一倍多（從2008年9月的9000億美金上升至目前的1.9萬億美元），但貨幣乘數也掉了一半多，所以整體上信用規模並沒有擴張，或還在收縮。

我同意，在“影子銀行”得到有效清理之前，還會處于緊縮之中，與基礎貨幣發行量互相抵消。未來美國信貸市場即便恢復正常，貨幣乘數肯定也回不到那個虛妄的繁榮時代的水平。但是我們不能拿現在極端不正常狀態的貨幣乘數說事，現在是傳統的金融部門都出現了恐慌，機構都窖藏貨幣不幹活，隨著政府兜住毒資產計劃的實施，未來應該有一個從極端回復正常的過程。

如此，一旦市場向正常回歸，傳統的金融機構出來幹活，貨幣乘數反彈，短時間內就可能是滔天洪水。因為貨幣當局回收流動性的操作遠比釋放流動性要困難得多。所以說，這種以泡制泡的方式能否成功，未來美元的前景，惡性通脹的前景，會不會是以更大的蕭條，來結束這一切以恢復均衡（這時候，美元可能超強勢回歸，但世界可能已經是滿目瘡痍），的確令人深憂。

第二種觀點認為，“數量寬松”開始在全世界央行蔓延，我們看到，除了美聯儲以外，英格蘭央行、日本央行、瑞士央行紛紛開閘放水，即便是風格最嚴謹的歐洲央行恐怕也擋不住被一群數量型放松的央行所包圍的壓力，如果歐元因此再度升值，困境中的歐洲經濟將雪上加霜。全球外匯市場的均衡可能是各國貨幣競相貶值，在大家都放水的情況下，美元是否就一定貶值呢？

在我看來，有哪國貨幣當局放水能超過美聯儲呢？一國貨幣當局“數量放松”的力度取決于本國主權貨幣被外部世界所接受的程度，因為這決定了該國本身轉嫁風險的能力，如果你濫發貨幣以後風險轉不出去的話，那就是引火燒身。歐洲大陸國家，如德國法國，敢置國內的通脹風險于不顧，去採用過激的貨幣手段嗎？

坦率地講，只要美聯儲買公債，某種程度上講，這就是毒品，沾上了就可能擺脫不掉，不論成敗只能一條道走到黑。有一點是肯定的，處于太空中的美國債務率只有通過高通脹才能最終真正被降下來，美國人所有的政策是圍繞它的債務在做文章，當美元真正貶下去了造成通貨膨脹的時候，吸走的是外部世界的財富，因為美國是最大的債務人。當外部世界的儲蓄率和財富掉下來的時候，事實上美國的負債率也就跟從太空安全著陸，美元資產獲得了支撐，通貨膨脹也就止步了，一個完美的自我平衡機制。

希望在這個通脹過程的實現中，美國人能抓緊時間找到帶領世界經濟進入下個長周期增長的“載體”（像上世紀80年代信息革命一樣），用生產效率提速來填充日益膨脹的貨幣，否則世界將掉入滯脹的泥潭。這也算是美聯儲“數量放松”的功德了。